我們認(rèn)為，針對未來掃地機行業(yè)的競爭格局，應(yīng)當(dāng)從短期和中長期兩個維度分析：1)短期來看，科沃斯性價比新品 T20S Pro 的暢銷和組織架構(gòu)的改善，均有望幫助公司市場競爭力的恢復(fù);石頭科技的技術(shù)降本、合理控費和惠州自建工廠的落地都使其在降本降價空間方面更具優(yōu)勢，進而利好公司后續(xù)的市場份額搶奪;螢石網(wǎng)絡(luò)作為發(fā)力掃地機品類較晚的后起之秀，有望依托母公司?？低曉谝曈X技術(shù)、成本以及資金面優(yōu)勢，在市場競爭中獲得彎道超車的機會。2)長期來看，隨著掃地機行業(yè)的滲透率不斷提升，美的、海爾等家電綜合巨頭或?qū)⑼ㄟ^收并購的方式正式進軍掃地機賽道，并且依托其完善的供應(yīng)鏈提升、龐大的整體生產(chǎn)規(guī)模以及強勁的國民認(rèn)知度，憑借成本和品牌端優(yōu)勢成為市場的有力競爭者。

　　科沃斯：基本面疊加估值反轉(zhuǎn)機會，有望實現(xiàn)戴維斯雙擊

　　性價比新品 T20S Pro 銷售表現(xiàn)領(lǐng)先，銷售費用優(yōu)化空間較大。1)產(chǎn)品端：公司于 2023 年 8 月先后推出主打高端的旗艦款 X2 和主打性價比的 T20S Pro 兩款新品，實現(xiàn)產(chǎn)品價格段的雙向拓展;其中 T20S Pro 憑借較高的性價比優(yōu)勢受到市場青睞，截至 2023M10 累計銷量、銷額分別達 7.66 萬臺、1.69 億元，在 9 月上市時間的新品中排名領(lǐng)先。2)費用端：a)縱向來看，公司 2023 年前三季度銷售費用率達 32.43%，同比+4.27pct，實現(xiàn)持續(xù)較明顯增長或系公司營銷推廣費用增加、達人直播收入比重增加導(dǎo)致平臺服務(wù)費和傭金增加以及掃地機新品上市所致。b)橫向來看，當(dāng)前公司銷售費用率處于行業(yè)較高水平，我們認(rèn)為后續(xù)伴隨品牌力的提升和營銷效率的優(yōu)化，銷售費用端仍具有較大優(yōu)化空間。

　　估值底部疊加基本面表現(xiàn)改善，有望助力公司實現(xiàn)戴維斯雙擊。1)估值方面：截至 2023 年 11 月 19 日公司動態(tài) PE 達 22.16 倍，估值水平位于上市以來的后 6%分位，接近估值底部。2)業(yè)績方面：2023 前三季度公司總營收和歸母凈利潤分別達 105.32 億元(+4.02%)、6.04 億元(-46.21%)，營收端表現(xiàn)穩(wěn)健但利潤端短期承壓。我們認(rèn)為，新品 T20S Pro 系列的暢銷有望助力公司收入規(guī)模和市場份額的恢復(fù)，同時伴隨著品牌自有流量的積累和穩(wěn)定，公司銷售費用率或?qū)⒅鸩较陆?，二者共同作用下公司利潤端有望逐步回歸合理區(qū)間;再疊加創(chuàng)始人錢東奇或?qū)⒅匦仑撠?zé)科沃斯的研發(fā)工作，有望給公司的經(jīng)營發(fā)展注入利好因素，科沃斯后續(xù)或?qū)⒂瓉泶骶S斯雙擊機會，并實現(xiàn)市占率的逐步提升。

　　石頭科技：技術(shù)降本、合理控費疊加自建工廠，有望共同助力市占率提升

　　技術(shù)降本疊加合理控制費用，有望通過提升產(chǎn)品性價比進一步搶占市場份額。1)產(chǎn)品端：公司于 2023 年 3 月和 8 月相繼推出 P10 和 P10 Pro 兩代具備較強性價比優(yōu)勢的 P 系列產(chǎn)品，其中 P10“降價不減配”，擁有與 G10S PURE 相似的性能但售價下降約 700 元;P10 Pro 則在搭載動態(tài)機械臂和清潔、導(dǎo)航和連接維度性能全方位升級的同時，相較 P10 售價僅提升 700 元。2)費用端：2023Q3 公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別為 19.33%/2.64%/6.98%，同比分別-0.22/+0.01/-1.08pct，環(huán)比 2023Q2 分別-0.07/-0.02/-0.01pct，各項費用率同比均保持穩(wěn)定，且環(huán)比持續(xù)優(yōu)化。我們認(rèn)為，P 系列的高性價比或得益于公司憑借較強的研發(fā)能力實現(xiàn)的技術(shù)降本，以及在運營過程中對費用的合理控制;未來這兩大利好因素有望持續(xù)為公司爭取更多的降本空間，通過進一步增強公司產(chǎn)品的性價比實現(xiàn)對市占率的持續(xù)攀升。

　　惠州自建工廠靈活與高效兼?zhèn)?，成本?yōu)化助力公司競爭力提升?；葜菔^智造工廠于 2023 年 4 月投入試產(chǎn)，目前產(chǎn)能為 10 萬臺/月，主要生產(chǎn) P10 和 G20 系列掃地機器人，并且已具備 30 萬臺/月的產(chǎn)能條件。工廠擁有較為完善的制造能力，通過半自動化產(chǎn)線覆蓋 SMT 生產(chǎn)線、組裝、檢測、包裝、倉儲等核心環(huán)節(jié)，同時配備智能倉儲系統(tǒng)等數(shù)智化管理系統(tǒng)。我們認(rèn)為，隨著自建工廠自動化生產(chǎn)和數(shù)字化管理的持續(xù)完善，生產(chǎn)效率和產(chǎn)能規(guī)模有望進一步提升;同時自建工廠更靈活地排產(chǎn)或?qū)椭靖焖俚貞?yīng)對市場變化;成本端優(yōu)化也有望使公司擁有更充裕的降價空間，進而通過提升產(chǎn)品性價比增強市場競爭力。

　　螢石網(wǎng)絡(luò)：技術(shù)、成本和資金面優(yōu)勢加持，未來有望成為后起之秀

　　C 端新品 RS20 Pro 搭載 3 合 1 集成設(shè)計滾刷，性價比對標(biāo)行業(yè)龍頭。2023 年 10 月，公司發(fā)布續(xù)航、連接等維度性能突出的家用掃地機新品 RS20 Pro。1)清潔維度：產(chǎn)品搭載創(chuàng)新膠/毛/刀 3 合 1 集成設(shè)計滾刷，并且吸力高達 6200 pa;2)續(xù)航維度：搭載全自動清潔基站，配備 60℃熱水洗拖布功能，并可實現(xiàn)深度溶解油污和筋位帶顆粒擦洗;3)導(dǎo)航維度：采用視覺+LDS 激光雷達導(dǎo)航，AI 智能融合避障可識別 65 種以上障礙物;4)連接維度：可連接智能音箱實現(xiàn)語音控制、自動規(guī)避寵物，支持 AI 智能巡檢功能和視頻通話，并搭載螢石云體系化安全防護。RS20 Pro 手動換水版本定價 3699 元，我們認(rèn)為其性價比可在一定程度上對標(biāo)目前掃地機行業(yè)龍頭企業(yè)的性價比款新品。

　　B 端新品 BS1 首次實現(xiàn)純視覺導(dǎo)航，未來有望實現(xiàn)技術(shù)向 C 端下放。公司于 2023 年 10 月發(fā)布云視覺商用清潔機器人 BS1，1)導(dǎo)航維度：產(chǎn)品為行業(yè)內(nèi)首個無需 LDS 技術(shù)輔助的純視覺導(dǎo)航掃地機產(chǎn)品，通過多目視覺計算系統(tǒng)實現(xiàn)高精度語義三維空間計算和探測。2)清潔維度：產(chǎn)品憑借較小體積實現(xiàn)全場景覆蓋，清潔效率達 350m2 /h，同時 3.5L 的雙水箱可滿足單次 600m2的清潔面積。3)連接維度：BS1 搭載物聯(lián)云，使產(chǎn)品可通過運營管理平臺進行高效的一站式服務(wù)，同時在云端大模型加持下產(chǎn)品智能化程度有望進一步提升。我們認(rèn)為，螢石 BS1 作為行業(yè)首款純視覺導(dǎo)航的產(chǎn)品，或標(biāo)志著 vSLAM 導(dǎo)航技術(shù)在掃地機領(lǐng)域的落地和普及進一步加快，后續(xù)隨著 vSLAM 導(dǎo)航方案的進一步成熟，有望實現(xiàn)技術(shù)從 B 端到 C 端的下放，進而助力行業(yè)整體降本速度和空間的升級，以及掃地機行業(yè)規(guī)模和滲透率的成長。

　　母公司?？低曇曈X技術(shù)積淀深厚，螢石在技術(shù)、成本和資金端均有望獲得有力支持。?？低暿且砸曨l為核心的智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案和大數(shù)據(jù)服務(wù)提供商，作為智慧視覺的龍頭企業(yè)在視覺技術(shù)方面具備深厚的積淀。我們認(rèn)為，螢石網(wǎng)絡(luò)作為?？低暤纳鲜凶庸荆诤罄m(xù)掃地機行業(yè)的降價競爭中或?qū)⒕邆湟韵氯c優(yōu)勢：1)技術(shù)端：依托母公司?？低暽詈竦囊曈X技術(shù)積淀，公司有望在 vSLAM 導(dǎo)航技術(shù)實現(xiàn)快速突破，進而實現(xiàn)通過技術(shù)降本提升產(chǎn)品競爭力;2)成本端：公司的攝像頭硬件均向母公司海康威視采購，內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易定價相對較為靈活，使得公司在掃地機行業(yè)價格戰(zhàn)中，即使與同是使用視覺技術(shù)的產(chǎn)品相比也可具備更多成本優(yōu)勢;3)資金端：與公司相比，母公司?？低曇?guī)模更為龐大且資金更加充足，可以為公司提供強有力的運營依靠。

　　綜合巨頭：掃地機品類投入逐步加大，行業(yè)滲透率高于 15%或?qū)⑼ㄟ^收并購正式入局

　　隨著掃地機行業(yè)的不斷成熟和發(fā)展，家電綜合巨頭開始逐漸加大對掃地機品類的關(guān)注和投入。1)產(chǎn)品端：美的于 2023 年 8 月推出 V12 系列全能基站款掃地機新品，產(chǎn)品在性能方面與頭部品牌同價位產(chǎn)品進一步靠攏。續(xù)航方面搭載全鏈路集塵防泄漏系統(tǒng)，3L 大塵袋可自動集塵 75 天;導(dǎo)航方面采用 AI 雙視結(jié)構(gòu)光+3D 立體避障，并可實現(xiàn) 55 種障礙物感知。2)營銷端：海爾就 Space 掃拖機器人系列于 2023 年 10 月召開新品發(fā)布會，并在官方公眾號發(fā)布海報宣傳。我們判斷，隨著掃地機行業(yè)的滲透率不斷提升，美的、海爾等家電綜合巨頭或?qū)⒃谛袠I(yè)滲透率達到 15%左右時，通過收并購的方式正式進軍掃地機賽道，并且依托其完善的供應(yīng)鏈提升、龐大的整體生產(chǎn)規(guī)模以及強勁的國民認(rèn)知度，憑借成本和品牌端優(yōu)勢成為市場的有力競爭者。